转债“大时代”系列专题之二十一：什么是定向可转债？
【行业与公司】
基础化工行业11月份投资策略及三季报总结：利润增速环比下滑，把握优质龙头
电子行业11月份投资策略及三季报总结：优选超跌龙头及景气度较好的成长性公司
建筑工程行业2018年三季报总结暨11月投资策略：基建补短板进入落地期，央企及设计咨询龙头有望优先受益
机械行业2018年三季报总结暨11月投资策略：整体复苏延续，子行业出现分化
宏观与策略
转债“大时代”系列专题之二十一：什么是定向可转债？
定向可转债的推进由来已久
2018年11月1日晚间，证监会发布公告《证监会试点定向可转债并购支持上市公司发展》，积极推进以定向可转债作为并购重组交易支付工具的试点。自2011年以来，证监会推行定向可转债已有时日，但实际发行数量寥寥，此次官方再次鼓励，意味者未来定向可转债这一工具有望壮大。值得一提的是，目前尚无和定向可转债配套的法律法规，我们只能借道于国内公募转债和海外经验进行分析。
多视角解读定向可转债
（1）定向可转债的用途：除了证监会公告提到的作为兼并重组支付工具，定向可转债还有其他十分广泛的用途：包括再融资、天使/PE投资、引入战投。对于兼并收购，我们认为形式上有直接支付对价和间接支付对价两种可能。
（2）定向可转债与其他并购支付工具的对比：和现金支付相比，定向可转债可能在程序、进度上不如现金支付快捷，但避免了一次性现金支付压力，而且和普通债券融资相比，可转债发行利率更低，如果可转债到期前未转股，那定向可转债融资实质上接近于混合支付中的债券融资支付；如果可转债转股，定向可转债就类似于换股支付，但与普通股权支付相比，定向可转债发行人拥有比现行价格更高的价格出售股票，且原有股东权益受到稀释的进度是平滑、非一次性的，转股完成时公司投资可能已经见效，利润增长可能超过股本扩张的速度，不会造成利润的稀释。
（3）定向可转债的“定向”特性：私募可交换债并没有对发行人ROE等要求，条件不如公募严格，仅要求发行对象不超过200人。预计定向可转债的发行要求会明显低于公募可转债，且条款灵活性会明显提高。
透过案例看定向可转债
（1）定向可转债用于兼并收购——大唐电信控股收购大唐微电子
（2）定向可转债用于兼并收购——Avid收购Orad
（3）定向可转债用于引入战投——青岛海尔与凯雷投资结盟
（4）定向可转债用于引入战投——青岛啤酒携手AB集团
（5）定向可转债用于天使/PE投资——华平基金获益汇源果汁上市
（6）定向可转债用于再融资——杨凌本香发行国内首只定向可转票据
证券分析师：董德志 S0980513100001；
柯聪伟 S0980516080004；
联系人：金佳琦；
基础化工行业11月份投资策略及三季报总结：利润增速环比下滑，把握优质龙头
虽然行业整体面临需求边际恶化的形势，但是化纤及农化板块的下游行业周期性相对较弱，目前化纤板块仍处于景气高点，氮肥、磷肥、农药等行业盈利情况仍在持续改善，而且目前油价中枢仍处于60美金/桶之上，对煤化工相关产品的盈利性仍有支撑。建议继续关注在前期市场整体大幅下跌阶段，估值已经调整到合理区间的恒力股份（炼化+化纤）、龙蟒佰利（钛白粉龙头+高分红）、华鲁恒升（煤化工）、扬农化工（农药）。
证券分析师：王念春 S0980510120027；
联系人：龚诚；
电子行业11月份投资策略及三季报总结：优选超跌龙头及景气度较好的成长性公司
我们10月份的投资策略认为在诸多不确定因素和利空交织的背景之下，行业悲观层面的预期已经反映到位，优选具备通过技术创新能力，提升国内产业效率的优质公司。10月份国信电子推荐组合：洁美科技、深南电路、锐科激光、立讯精密、飞荣达跌幅为0.23%，明显跑赢行业指数。
11月份策略，我们认为中美贸易摩擦近期有所趋缓，外部不确定性有所下降。同时国家对民营企业经营层面的关注救助，以及企业切实开始去杠杆回收现金流，都将推动企业经营改善。电子行业内部分化比较明显，部分个股超跌较多，我们认为下一阶段投资方向依然要集中在优势企业，在高景气度细分行业中寻找标的。
高峰 S0980518070004；
建筑工程行业2018年三季报总结暨11月投资策略：基建补短板进入落地期，央企及设计咨询龙头有望优先受益
政策持续加码，基建产业链存在较大机会。中西部地区有望优先受益补短板政策，交通、水利和生态环保领域仍是补短板重点，其中铁路投资已先行回暖。国企央企在承接大订单上有明显优势，近几年新签订单保持较快增速，在手订单充沛，业绩确定性强，目前整体估值低于行业和上市公司平均水平，超过半数跌破净资产，安全边际高，未来有望迎来估值修复。重点推荐中国铁建、中国中铁等。
设计咨询属于轻资产模式，负债低，现金流良好，位于产业链前端，优先受益基建补短板，行业集中度提升利好龙头企业，当前估值与历史估值中枢相比还存在较大上涨空间。重点推荐中设集团、苏交科等。
联系人：江剑；
机械行业2018年三季报总结暨11月投资策略：整体复苏延续，子行业出现分化
行业延续复苏：2018年前三季度行业营收同比增长14.58%，归母净利润同比增长17.92%，行业收入、利润增速略有放缓，但仍然延续复苏；主要系工程/重型/煤炭机械等传统周期行业营收大幅增长所致。
盈利情况稳定：2018年前三季度行业整体毛利率21.63%，同比微降0.1pct，净利率5.70%，同比提升0.16pct，整体稳中有升；行业整体存货/应收账款周转率同比下降2.76%/1.80%，与增速下滑基本一致；行业现金创造能力大幅改善，经营性现金流占营收比重在营收大幅增长的情况下仍同比提升1.65pct。
证券分析师：贺泽安 S0980517080003；
季国峰 S0980517100002；
联系人：吴双；
景旺电子（603228）深度：励精图治，锻造优秀PCB企业
公司成立于1993年，以刚性电路板为基石，柔性FPC和金属基PCB为两翼，形成三大业务布局。2017年营收达42亿元，占全球市场份额1.09%，占中国市场份额2.19%，在全球PCB企业排名第28位，国内排名第4，净利润6.60亿，国内排名第二。公司客户结构相对分散，前5大客户占比约24%，下游产品应用相对均衡。公司盈利能力突出，各项财务指标表现优秀。近5年公司平均毛利率30%+，平均净利率15%+，平均ROE 行业第一。
证券分析师：唐泓翼 S0980516080001；
金斯瑞生物科技（1548.HK）深度报告：创新无价
预计2018-2020年营收2.17/2.55/3.17亿美元，归母净利润2954/3776/4345万美元，EPS约0.13/0.16/0.19港元。估算原有业务及LCAR-B38M细胞疗法推进至二线治疗的价值合计约28.38-29.49港元。考虑公司原有业务稳健发展，传奇的其它细胞治疗在研产品线价值未来也将逐步体现，当前股价10.98港元，安全边际高，市值向上弹性大，维持“买入”投资评级。
证券分析师：谢长雁 S0980517100003；
联系人：马步云；
广汇汽车（600297）深度：广购门店促销量，汇聚业务后市场
受益于规模增加，公司议价能力持续提升，保险和汽车金融佣金的快速增长改善毛利结构。维修保养增长提供业绩弹性。1）2017年我国汽车保有量达到2.17亿台，平均车龄超过4年，汽车维修保养需求进入快速增长期； 2）豪华品牌销量的占比增加和豪华品牌的高零整比带来维修保养单价和毛利率的提高；3）门店+销量国内第一，具备天然引流作用。投资建议市占率持续提升，品牌结构改善，积极开拓汽车后市场业务，有望带来业绩弹性，我们预计18/19/20年每股盈利分别为0.53/0.62/0.74元，目前股价对应动态市盈率分别是11.1/9.5/7.9x，维持“增持”评级。
证券分析师：梁超 S0980515080001；
联系人：陶定坤；
常熟银行（601128）深度：聚焦小微有望提升中长期ROE
随着个人经营性贷款业务投入力度加大，我们认为常熟银行资产端超额收益将进一步增加，从而带来更高的ROE。我们认为作为县域农商行，受规模制约，常熟银行很难在负债成本、手续费收入、同业业务等方面与大中型银行匹敌，因此提升贷款收益率是提升ROE的不二之选。我们用绝对估值和相对估值相结合，得到公司股票价值在6.8~8.7元之间，相对于2018年归属于普通股股东的每股净资产，动态PB为1.3~1.7x，首次覆盖给予“增持”评级。
证券分析师：王剑 S0980518070002；
联系人：陈俊良；
美团点评（03690.HK）深度：无边际、有取舍
我们认为，美团当下估值是非常具有投资价值的。这反映出市场在此刻风险偏好较低，估值中未充分体现对外卖高速增长以及毛利率随着客单价上升而将显著上升的预期，我们首次给予买入评级，给予六个月合理估值区间85港币-91港币（600-630亿美元）。
证券分析师：王学恒 S0980514030002；
华鲁恒升（600426）深度报告：从化肥到化工，打造煤化工平台
2017年公司肥料、有机胺、己二酸及中间品、醋酸及衍生品和多元醇五大板块的营收占比分别为22.51%、21.62%、20.82%、19.05%和16.00%，已成为五大板块多点开花、均衡发展的综合性煤化工企业，目前有机胺、醋酸及衍生品的景气度较高，盈利能力较强。未来随着公司新建50万吨/年尿基复合肥和50万吨/年乙二醇产能的投产，将为公司提供新的业绩增长点，其中50万吨/年乙二醇项目已进入建设后期，即将在三季度试车投产。
我们预计公司18-20年公司归母净利润分别为30.76/34.29/36.79亿元，同比增长151.7%/11.5%/7.3%，对应EPS 1.90/2.12/2.27元，当前股价对应PE 9.0/8.1/7.5倍，维持“买入”评级。
证券分析师：王念春 S0980510120027；
联系人：龚诚；
中国铁建（601186）深度：基建龙头，补短板优先受益，多元布局迸发活力
盈利能力稳中有升，ROE、毛利率均逐年提升；负债率比2013年下降7.08pct至77.76%，偿债能力和运营能力稳中向好。新掌舵人有望助推公司效率提升。PB破净值只有0.91倍，在基建企业中估值最低，政策强化后估值有望回升。
盈利预测及建议
预计公司18-20年EPS为1.37/1.53/1.65元，对应PE分别为7.9/7.0/6.5倍，给予“买入”评级。
证券分析师：周松 S0980518030001；
中国利郎（01234.HK）深度：厚积薄发，加速成长
公司强势复苏，新系列打开增长空间，订货数据保障高速成长，高股息提供安全边际。我们预计公司2018-2020年营收增速分别为27.3%/25.8%/22.8%，净利润增速分别为22.5% /17.7%/22.5%，EPS分别为0.63 /0.74/0.90元，当前股价对应PE分别为10.2x/8.7x/7.1x。我们给予2018年17倍PE，结合FCFF，公司合理价格区间为11.7-12.2港元，首次覆盖，给予“买入”评级。
证券分析师： 王学恒 S0980514030002；
证券分析师： 张峻豪 S0980517070001；
联系人：丁诗洁；
瑞声科技（02018.HK）深度：以差异化战略迎接明年创新周期
预计2018~2020年收入分别为223.62亿元/284.24亿元/357.78亿元，增速分别为5.9%/27.1%/25.9%；净利润分别为50.19亿元/69.9亿元/88.99亿元，增速-5.7%/39.3%/27.3%，对应EPS为4.11元/5.72元/7.28元；股价(20180914)对应2018 ~2020市盈率分别17.5倍/12.5倍/9.8倍。给予2018行业平均市盈率22.4倍，对应合理估值105.5港元，维持“增持”评级。
证券分析师：王学恒 S0980514030002；
证券分析师：何立中 S0980516110003；
崇达技术（002815）深度：以工匠精神将企业管理做到极致
2018年3月公司实施股权激励，彰显公司发展信心，我们预计公司18/19/20年净利润5.97/7.82/10.47亿元，对应PE 23/17/13 X，未来随着5G起航拉动PCB需求加速周期，看好公司迈向“百亿”崇达，给予“买入”评级。风险提示 下游需求不及预期。。
证券分析师：欧阳仕华 S0980517080002；
证券分析师： 唐泓翼 S0980516080001；
中国中铁（601390）深度：基建龙头，纵深一体强主业，相关多元创增量
2018年上半年新签订单额6347亿，同比增长13%，近三年CAGR达18.54%；在手订单余额接近2.77万亿，营收保障比超3.7倍。其中海外新签订单逆势增长6%，公路、市政近三年CAGR分别达53%和29%。投融资业务占比提升、资源价格景气均能改善公司盈利能力，债转股完成，当前低估值有望回升。